东吴证券-隆22转债:光伏产业“垂直一体化”龙头企业-220104

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隆22转债(113053.SH)于2022年1月5日开始网上申购:总发行规模为70.00亿元,47.70亿元用于年产15GW高效单晶电池项目、10.80亿元用于年产3GW单晶电池制造项目、11.50亿元用于补充流动资金。

隆22转债存续期为6年,联合资信评级为AAA/AAA,票面面值为100元,票面利率第一年至第六年分别为:0.20%、0.40%、0.80%、1.20%、1.60%、2.00%,到期赎回价格为票面面值的107%(含最后一期利息),以6年AAA中债企业债到期收益率3.3754%(2021/12/31)计算,纯债价值为91.37元,纯债对应的YTM为1.81%,债底保护性尚可。当前转换平价为104.30元,平价溢价率为-4.12%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止,即2022年7月11日至2028年1月4日。初始转股价82.65元/股,正股隆基股份12月31日的收盘价为86.20元,对应的转换平价为104.30元,平价溢价率为-4.12%。

转债条款中规中矩,总股本稀释率1.54%。下修条款为“15/30、85%”,有条件赎回条款为“15/30、130%”,有条件回售条款为“30、70%”,条款中规中矩。按初始转股价86.20元计算,转债发行70.00亿对总股本和流通盘的稀释率分别为1.54%和1.54%,对股本造成的摊薄压力较小。

我们预计隆22转债上市首日价格在119.38~131.06元之间,我们预计中签率为0.0223%。综合可比标的,考虑到隆22转债的债底保护性尚可,评级和规模吸引力较强,我们预计上市首日转股溢价率在20%左右,对应的上市价格在119.38~131.06元区间。我们预计网上中签率为0.0223%,建议积极申购。

公司是光伏产业“垂直一体化”龙头企业。公司形成了从单晶硅棒/硅片、单晶电池/组件到下游单晶光伏电站应用的完整产业链,其中单晶硅棒/硅片和单晶电池/组件业务是公司的核心制造业务,目前公司已发展成为全球最大的单晶硅片和组件制造企业。

组件业务2021年龙头地位持续强化。公司2020年首登全球光伏组件第一,全球市占率19%,同比提升11个百分点,2021年以来,公司单季度出货持续领先,我们预计2021年出货同比增长63%+至40GW左右,龙头地位持续强化。

近年来公司营收快速增长,2016-2020年复合增速为47.50%。2016年以来,公司营业收入增速均保持在30%以上,2016-2020年复合增速为47.50%,保持快速增长。与此同时,归母净利润也快速增长,2016-2020年复合增速为53.33%。

2020年以来毛利率和净利率小幅下降。毛利率和净利率均有所下降,主要是由于上游原材料价格大幅上涨,推动公司产品成本相应上升,与此同时,组件业务收入占比提升,一定程度上拉低了公司总体利润率水平。

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